Exit-Strategien: Wie Gründer ihr Start-up versilbern
Das Start-up ist kaum gegründet oder geht gerade in die Wachstumsphase über, wieso sollten sich Gründer derart früh Gedanken über den Exit machen – schließlich steigt der Wert eines Start-ups oft erst, sobald es laut in der Kasse klingelt? Darüber hinaus: So mancher junge Gründer denkt gar nicht an den Verkauf SEINES Unternehmens, wenn er noch sein ganzes Berufsleben vor sich hat. Doch das ist ein Fehler.
Inhalt: Was Gründer über Exits wissen müssen
1. Wieso Gründer eine Exit-Strategie brauchen
Gründer sollten sich schon frühzeitig über die Exit-Möglichkeiten bewusst werden. Oft kommen sie sogar gar nicht darum herum. Denn jeder professionelle Risikokapitalgeber – vom Business Angel bis zum Venture Capital-Fonds – kalkuliert mit einer mittelfristigen Auflösung seines Engagements in vielleicht fünf Jahren. Daher verlangt er von den Gründern schon einen halbwegs überzeugenden Exit-Plan, bevor er auch nur einen Cent in das Unternehmen investiert. Sofern man also sein Start-up nicht vollständig selbst finanziert (Bootstrapping) führt an einer regelmäßig überarbeiteten Exit-Strategie kein Weg vorbei.
2. Allzeit bereit für den Exit
„Immer bereit“, hieß die Losung der Jungen Pioniere, der Kinderorganisation der DDR. Der Spruch könnte ebenso für junge Venture Capitalists gelten. Freilich müssen sie nicht für die Weltrevolution, sondern den Exit bereit sein. Denn Verkaufsmöglichkeiten für ein Start-up kommen auch ungeplant. Vielleicht tritt ein Käufer von sich aus an die Gründer mit einem sündhaft verlockenden Angebot heran. Aus diesem Grund sollten Gründer die erforderlichen Unterlagen stets auf dem Laufenden halten. „Es ist immer klug, das Unternehmen so zu führen, dass es „exitready“ ist. Ansonsten kann es sehr mühsam werden, wenn sich eine Chance bietet", sagt Rechtsanwalt Sebastian Frech von der Kanzlei Norton Rose Fulbright in München.
3. Die unterschiedlichen Exit-Strategien
Es gibt eine ganze Reihe von Exit-Möglichkeiten. Wir stellen die wichtigsten mit ihren Vor- und Nachteilen dar und zeigen, worauf Start-up-Gründer achten müssen.
Trade Sale (exklusiv)
Beim Trade Sale wird das komplette Unternehmen an einen Investor verkauft und die Erlöse unter den Eigentümern aufgeteilt. Es handelt sich um die verbreitetste Form eines Exits.
Frech empfiehlt Gründern bereits mit Gründung des Start-ups eine eigene Unternehmergesellschaft (UG) zu gründen, eine Kapitalgesellschaft also, die formal die Anteile des Gründers an dem Start-up hält. Dies ist vor allem aus steuerlichen Gründen relevant, denn andernfalls müssten die Erlöse aus einem Exit nach dem persönlichen Einkommenssteuersatz (meist im sog. Teileinkünfteverfahren) versteuert werden. „Wer diese UG nicht benutzt, verbaut sich steuerliche Gestaltungsspielräume", kommentiert Frech. „Deswegen würde ich immer empfehlen, eine Gründergesellschaft zwischenzuschalten.
Trade Sale (private Auktion)
Natürlich kann man nicht nur mit einzelnen Kaufinteressenten verhandeln, sondern das Start-up auch über eine private Auktion verkaufen. Damit steigen einerseits die Chancen auf einen hohen Preis, andererseits wird der Verkaufsprozess auf diese Weise deutlich komplexer und teurer.
„Jedenfalls bei einem Bieterverfahren sollte man einen M&A-Advisor beauftragen", meint Frech. „Das hilft einem ungemein, besonders wenn die Interessen mehrerer Gesellschafter unter einen Hut gebracht werden müssen." Die Kosten bestehen regelmäßig aus einer fixen monatlichen Aufwandsvergütung (sog. Retainer) und einem Erfolgshonorar, der Success Fee. Letztere veranschlagt der Rechtsanwalt je nach Größe der Unternehmung auf normalerweise 1 bis 3 Prozent des Transaktionsvolumens. Je nach Konstellation könne es auch etwas mehr sein. Neben Investmentbanken bieten auch diverse kleinere M&A- oder Corporate Finance-Boutiquen diesen Service an.
Ein Bieterprozess dauert indes nicht nur länger als exklusive Verhandlungen, sondern er verlangt von den Gründern auch mehr Arbeit. „Das wichtigste im Bieterverfahren ist eine sehr, sehr gute Vorbereitung", betont Frech. Überdies müssten die Anteilseigner mit einer Stimme sprechen, um Komplikationen zu vermeiden.
Corporate Buyer
Im Grunde gibt es zwei Grundformen von Start-up-Käufern: Finanzinvestoren und Corporates (Großunternehmen). Finanzinvestoren kaufen das Start-up mit der Absicht, es nach einigen Jahren mit schönem Gewinn weiterzuverkaufen. Dagegen handelt es sich bei Corporates oft um strategische Investoren, die ein Start-up erwerben, um beispielsweise damit eigene technische Defizite oder Versäumnisse z.B. in der Digitalisierung ihres Geschäftsmodells zu kompensieren. So haben Zeitungs- und Zeitschriftenkonzerne reihenweise Internet-Start-ups aufgekauft, um von ihrer betriebswirtschaftlichen Abhängigkeit von Papierprodukten loszukommen. Dazu unterhalten mittlerweile die meisten DAX- und MDAX-Konzerne sowie große Mittelständler eigene M&A-Abteilungen und agieren entsprechend professionell.
Asset Sale
Beim Asset Sale wird nicht das gesamte Unternehmen, sondern lediglich seine Assets verkauft. Dabei kann es sich um Intellectual Property wie Patente oder eigene Software oder aber um Anlagevermögen wie Maschinen oder sonstige Geräte handeln. Anschließend wird das restliche Unternehmen dann häufig liquidiert. Bei dieser Form des Exits handelt es sich meist eher um einen Notverkauf von strauchelnden Unternehmen. „Die ganz überwiegende Mehrzahl der Unternehmenskäufe sind Share Deals“, sagt Frech. „Asset Deals kommen meist nur vor, wenn das Unternehmen aus einer Krise heraus gekauft wird oder sich im Einzelfall erhebliche Steuervorteile ergeben."
Leveraged Buyout
Natürlich können die Gründer auch an einen oder mehrere der übrigen Gesellschafter verkaufen. Dabei kann es sich um andere Gründer, Venture Capital-Investoren oder Corporates handeln, die bereits Unternehmensbestandteile halten. Da diese das Unternehmen schon kennen, ist der Aufwand für eine solche Operation meist geringer als bei außenstehenden Käufern, da dort meist eine aufwändige Due Diligence erforderlich wird, also eine detaillierte Prüfung der Unternehmenszahlen und dessen rechtlichen Verbindlichkeiten.
Da die anderen Anteilseigner den Kauf meist über die Aufnahme von Krediten finanzieren und daher regelmäßig Zinsen zahlen müssen, ist ein stabiler Cashflow des Start-ups ein großer Vorteil. Auf diese Weise finanziert sich das Investment quasi von selbst.
Merger
Die Fusion mit einem anderen Unternehmen, neudeutsch als „Merger“ bekannt, zählt zu den selteneren Formen des Exits. Bevor zwei Unternehmen zusammengehen, muss natürlich zunächst der Unternehmenswert der beiden Partner ermittelt werden. Gemäß dem Wert und ihrer jeweiligen Anteile erhalten die Eigentümer beider Gesellschaften neue Unternehmensanteile der dann fusionierten Gesellschaft. Nach dieser Logik fließt also kein Bargeld, womit es sich nicht wirklich um einen Exit handelt. Freilich können im Zuge der Fusion im Gegenzug für zusätzliche Gesellschaftsanteile Barzahlungen vereinbart werden.
Börsengang (IPO)
Wer träumt nicht davon, mit dem Börsengang seines Start-ups in die Milliardärsliga aufzusteigen? Jeff Bezos und Mark Zuckerberg haben es mit Amazon und Facebook vorgemacht. Doch nur eine verschwindende Minderheit von Start-ups landen in Deutschland irgendwann einmal an der Börse. Die Tatsache, dass solche Börsengänge regelmäßig von einem Mediengewitter begleitet werden, darf nicht über die Tatsache hinwegtäuschen, dass diese Möglichkeit für die meisten Gründer von nur theoretischer Bedeutung für einen Exit ist.
Bevor ein Initial Public Offering (IPO) an der Börse überhaupt möglich wird, muss die Gesellschaftsform – in Deutschland meist eine GmbH – in eine Aktiengesellschaft umgewandelt werden. Dazu müssen Start-ups Rechtsanwälte und Investmentbanker bezahlen, die diese Umwandlung organisieren und anschließend die neuen Aktien bei Investoren platzieren. Das ist nicht nur teuer, sondern auch kompliziert und langwierig.
Darüber hinaus hängen Gründer von den Launen des Aktienmarktes ab. Eine Flut hebt bekanntlich alle Boote, ebenso wie eine Ebbe sie fallen lässt. Ganz genauso geht es an der Börse zu. Wenn gerade eine Aktienbaisse herrscht, erzielen Gründer bei ihrem Börsengang deutlich weniger Geld als bei einer Hausse – selbst wenn sich die Unternehmenszahlen sehen lassen. Ein Börsengang setzt jedenfalls ein glückliches Händchen beim Timing voraus.
Liquidation
Bei der Liquidation wird die GmbH des Start-ups aufgelöst und sämtliche Ansprüche der Schuldner befriedigt. Anschließend erhalten meist Finanzinvestoren wie Business Angels oder Venture Capital-Fonds Geld, denn in den Beteiligungsverträgen wird meist eine bevorzugte Rückzahlung ihrer Investitionen vereinbart (Liquidation Preference). Erst nachdem die Ansprüche von Schuldnern und Finanzinvestoren beglichen wurden, kommen die Gründer zum Zuge. In den meisten Fällen ist dann kaum noch etwas übrig.
Eine Liquidation findet also meist nur statt, wenn das Start-up mit seinem Geschäftsmodell gescheitert ist und sich keine Investoren mehr finden ließen. Dennoch kann es aus Gründersicht sinnvoll sein, sein Start-up im Misserfolgsfall rechtzeitig zu liquidieren und nicht die Insolvenz abzuwarten. Auf diese Weise lassen sich die Verluste zumindest bei Schuldnern und Investoren begrenzen und womöglich bekommen die Gründer auch noch etwas Geld zurück. Falls auch eine Überarbeitung des Geschäftsmodells, der sogenannte Pivot scheitert, dann erleichtert das rechtzeitige Ziehen der Notbremse den persönlichen beruflichen und unternehmerischen Neustart der Gründer. Nichts anderes meint das Start-up-Credo: „Fail fast, fail cheap.“
Es ist immer klug, das Unternehmen so zu führen, dass es exitready ist. Ansonsten wird es schwierig, wenn sich eine Chance bietet.
Sebastian Frech, Rechtsanwalt bei Norton Rose Fulbright4. Fazit: Vorbereitung ist alles
Schon in der Frühphase eines jeden Start-ups sollten sich die Gründer also Gedanken über eine mögliche Exit-Strategie machen. Dies verlangen nicht nur potenzielle Finanzinvestoren, sondern es erleichtert auch den Verkauf, sobald sich eine Chance dazu bietet. Mithin zählt es zu den Hausaufgaben der Gründer die Dokumente des Unternehmens stets auf dem Laufenden zu halten. Wenn die Unterlagen erst mühsam zusammengesucht werden müssen, sobald sich ein Interessent meldet, macht dies auf Käufer nicht nur einen unprofessionellen Eindruck, sondern es kann sogar zu einer Wertminderung des Start-ups führen. Zu den Dokumenten gehören nicht nur die eigentlichen Unternehmenskennzahlen, sondern auch ein Cap-Table sowie eine korrekte Dokumentation des Intellectual Property. Kurz: Wer startet, sollte immer auch den Exit im Auge behalten.
